基础设施类项目受经济周期的影响相对较小，因其普遍拥有长期稳定的现金流和政府的信用背书成为了商业银行资产组合中的压舱石。公路项目作为基础设施类资产中最常见的类型之一，近年来越来越多的采用PPP的方式进行建设和运营，建设期风险是商业银行进行授信评估时分析的关键风险点之一。本文就公路PPP项目建设期的主要风险进行识别，并分析相应的缓释措施。
分析建设期风险，首先来介绍一下公路PPP项目常见的风险分配方式。政府为减轻短期内的巨额财政支出压力，将财政支出平摊到十年甚至更长的期限中，通常以特许经营权的授予以及可用性付费(Availability Payment)的回报方式吸引社会投资者的加入。社会投资者可能是实业公司，也可能是基础设施基金。通过一系列的招标流程，政府公布中标的社会投资者，双方签订期限较长的特许经营协议，约定政府承担征地拆迁和车流量波动的风险，社会投资者承担设计、采购、建设和运营的风险;项目成功建成并按照协议约定的要求开始运营后，项目资产归政府所有，政府开始支付可用性付费给项目公司，用于补偿项目建设和运营的各项支出，并支付社会投资者的投资回报。可用性付费的支付不与车流量挂钩，只会在项目运营不善情况下进行调减。项目公司将其在特许经营协议项下所承担的建设期风险和运营期风险背对背的传递给建设承包商(EPC Contractor)和运维商(O&M Contractor)，以缓释自身承担的风险。本文就这种风险分配方式下建设期的主要风险因素进行分析。
建设承包商的综合实力和经验
建设承包商有两类，一是社会投资者指定的集团内承包商子公司，有时集团也同时担任运维商的角色，通过这种方式，社会投资者实现三方利益一致，以最大化自身的投资收益;二是社会投资者选定的具有丰富经验的建设承包商，项目公司将建设合同项下风险全部传递给承包商，并在诸如建设完工日和延期违约金等关键条款加入缓冲垫。
建设承包商的建设实力、财务实力和经验至关重要，即使其在同类型的项目建设中有过丰富的经验和履历(track record)，也未必能在一个从未涉足的国家按时完成建设，尤其是国情差异较大的发展中国家，法律体系不健全、征地的滞后、地质条件的差异等，都可能造成项目延期。因此选取在项目所在国拥有丰富建设经验，财务实力强且履约记录良好的承包商，可以有效的缓释此类风险。
通常项目公司会选取一个总包商签订EPC协议，再由总包商将建设内容分包给不同的分包商。分包商的实力和经验如何，选取标准是否合理，接口风险如何管理，都是商业银行需要考量的风险点。
延期风险
项目的延期有多种可能的原因，比如征地滞后、总包商或者分包商拖延工期、更换承包商、修改建设内容、项目管理不力、新的地质发现、劳动力不足、极端天气情况等等。需要指出的是，因为征地拆迁滞后造成延期的情况屡见不鲜。征地滞后并不是发展中国家特有的现象，发达国家也存在因为征地存在争议和官司流程冗长影响项目总体进展的先例。为打消社会投资者对于拆迁滞后的顾虑，有些政府会将拆迁的完成和土地的交付作为特许经营协议生效的前提条件，从而从前端消除了投资者面临的该类风险。
针对延期风险，欧洲项目融资市场已经形成了非常成熟的风险缓释手段。如下所示：
1. 建设时间表的缓冲垫设置
每个项目都会设置一个计划完工日(Scheduled Completion Date)，以及最迟完工日(Longstop Date)，两个日期的间隔通常在6个月至12个月之间，以避免项目未能及时完工造成协议立刻终止的情况出现。项目公司与建设承包商约定的最迟完工日通常在特许经营权协议约定的最迟完成日之前，以留出足够的时间缓冲垫。
2. 延期违约金(Liquidated Damages)的支付
如果因为建设承包商的原因造成延期，从计划完工日开始至最迟完工日，建设承包商应根据EPC协议约定的方式向项目公司支付延期违约金。项目公司也会根据特许经营权协议的约定向特许方(Grantor)支付延期违约金。项目公司为给自身留有足够的资金缓冲垫，多希望建设承包商支付的延期违约金在覆盖项目公司付给Grantor的违约金基础之上，同时覆盖这段时期项目运营的额外成本以及银行贷款的利息。
3. 建设承包商的担保包
建设承包商提供的常见担保包括预付款保函、履约保函、质量保函，赔偿上限约定(Liability Cap)等，以对其在工程建设履约和财务责任的履行两方面提供担保和保障。预付款保函和履约保函的金额一般为总包合同金额的10%，质量保函的金额一般为总包合同金额的5%。如果建设承包商修建的公路质量很差，项目公司有权要求更换承包商，此时承包商赔偿的上限金额能否在不同情境下覆盖更换承包商产生的额外支出，也是需要关注的风险点。
4. 延期造成的特许经营协议终止
若因项目公司的原因造成项目延期，特许方有权宣布特许经营协议终止，在这种情况下，特许方需给予项目公司一定金额的赔偿，金额的计算基数是项目融资的本金利息和各项费用，赔偿通常不会覆盖所有的本金利息，赔偿的比例越高，对于贷款银行的保障越高。协议中约定的具体赔偿上限金额(compensation cap)造成商业银行在某些特殊情境下得到的赔偿达不到约定的比例，因此需要在贷前对财务模型进行细致的分析并进行相应的敏感性分析，测算银行的最大损失值。出于对项目公司未能及时完工的惩罚，赔偿一般不覆盖股东投入的股本金。
5. 因政府造成的延期
如果因为政府的原因造成项目延期，赔偿的金额通常会覆盖所有的贷款本息以及投入项目的股本金，商业银行需要关注条款中是否有赔偿上限金额，在某些特殊情境下无法全额覆盖贷款本息的情况发生。
超支风险
超支是公路项目常见的问题之一。评估超支风险时，需要分析总投的合理性和股本金注入的方式，如总投构成与东道国同类型项目相比是否合理，是否有备用股本金以及比例是否合理，股本是在前端一次性投入还是与贷款同比例注入，股本的投入是以现金预存还是开具备用信用证提供担保等。为缓释超支风险，项目公司偏好与建设承包商签订固定总额和里程碑式付款的EPC总包合同，以将超支风险转移给建设承包商，因此建设承包商的财务实力及其提供的付款责任担保需重点分析。
技术风险
公路项目的技术风险与其长度、类型、资产要素复杂性(路面，路基，高架桥，收费站等等)、修建顺序(分段可同时进行或是必须逐一建设)、地质情况紧密相关。需要评估项目是否符合国际通行的行业标准或者所在国的行业标准，同类型项目是否有过先例，是否拥有其他项目没有的设计和独特性。在大众眼中，修路并不是一件技术难度很高的事，然而这并不代表公路的修建没有技术风险，尤其是在基础设施薄弱的发展中国家，比如电子收费系统的安装调试和试运行，可能需要一段过渡适应期进行多次微调才可成功运行;纯自动收费系统和手工收费系统相比，对收费系统和设备功能的要求更高;新建的收费系统是否能与原有的其他公路收费系统兼容等等。
环境评估和社会影响风险
近年来，有若干国际性项目因为对环境和社会的不良影响受到国际社会的广泛关注。对环境和社会风险的评估是否全面深入，能否切中要害，是摆在商业银行面前的一大课题。公路项目涉及的环境和社会影响包括征地拆迁和公路噪声对附近居民生活的影响，对于空气的污染，对于周边动植物物种的影响，对历史遗迹发现的影响，自然灾害的影响等。分析该项风险时需考虑项目是否满足相关的环境和社会法律要求，是否有相关的尽调报告，尽调报告是否全面分析了各类环境和社会影响因素，结论是否合理，东道国是否已批准该项目的环境评估报告等。一般来说，借款人和贷款人会各自聘请环评技术顾问，商业银行在评估此类风险时主要参考贷款人聘请的环评顾问出具的尽调报告，并结合自身经验对环境和社会风险进行综合评估。
不可抗力风险
诸如战争、暴乱等常见不可抗力的风险，可用购买建设期保险的方式来缓释。常见的建设期保险包括建设期一切险、延期启动险、海运货物险及延迟险、第三方责任险及政治暴乱险等险种。今年以来新冠肺炎在全球大爆发，这种大流行病的影响是否属于不可抗力取决于合同中对不可抗力的约定以及双方的协商。
为缓释不可抗力带来的风险，特许经营协议中常约定在不可抗力对项目造成不利影响达到一定时间后，双方任何一方可以选择终止特许经营协议，特许方将给予项目公司一定比例的赔偿，赔偿金额以股东已投入股本金和贷款各项本金利息及费用作为基数，比例越高对于贷款银行和社会投资者的保障越强。
以上是欧洲PPP公路项目建设期的主要风险点。为有效的识别和评估风险，拟叙做公路项目融资的银团会统一聘请贷款人技术顾问(Lenders’Technical Adviser)对建设期风险及缓释手段进行全面评估，技术顾问出具的技术尽调报告是商业银行分析建设期风险时重要的参考依据。商业银行在全面评估建设期风险后，结合对其他主要风险点的评估及缓释手段的分析，最终做出是否叙做项目的结论。
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