PPP模式自2014年发展至今已将近8年，截至2022年4月25日，全国在库PPP项目达10243个，投资总额达16.28万亿元，PPP模式俨然已成为国内基础设施投资领域的重要模式之一。在刚刚结束的中央财经委员会第十一次会议上，国家更是强调推动PPP模式的规范发展与阳光运行。虽然PPP模式能够促进基础设施的长足发展，但引入PPP模式也伴随着各类风险。笔者结合过去多年的PPP项目实务操作经验，在本文中重点论述项目可行性风险、财政承受风险、社会资本方信用风险等核心风险，并提出应对办法。
一、项目可行性风险
PPP项目的核心在于引入社会资本方，由社会资本方提供高效的服务，使之与传统的政府投资模式相比，能够达到物有所值。因此，在政府方推行PPP项目以及社会资本方参与PPP项目时，首先需要关注的风险即为项目的可行性风险。
(一)可行性风险及后果
一般情况下，项目经过充分论证、符合国家颁布的基准财务指标后才能推行。而实践中，有的实施机构未能深入理解项目经济分析，在未进行充分探讨的情形下便制定了项目的付费机制，导致相关的财务指标不符合基准要求，项目存在着不可行的风险。因此，在进行PPP项目交易架构设计时，需要自行测算获取财务指标分析来判断项目的可行性。
我们在识别项目可行性风险时，主要需要分析项目财务内部收益率(IRR)、项目资本金净资产净利润率(ROE)，主要体现如下：
1.项目资本金财务内部收益率(IRR)是否符合基准收益率
在建设项目经济分析中，可以通过项目投资内部收益率及项目资本金财务内部收益率来判断项目的可行性。项目投资内部收益率(即通常所说的全投资内部收益率)，主要用于判断项目方案的可行性;项目资本金内部收益率，主要用于判断项目融资方案的可行性。PPP项目往往需要进行项目融资，因此本文主要考虑项目资本金财务内部收益率。
(1)分析方法：通过项目实施方案提供的商务条件(社会资本方可自行挤掉相关数据的水分)，建立财务模型，通过现金流量表获取项目资本金内部收益率，以此数据与国家颁布的基准收益率或企业自行确定的基准收益率对比，若是大于或者等于基准收益率的，则表明项目可行。(暂不展开论述偿债备付率及敏感性分析的问题)
(2)举例说明：如通过测算，某市政工程的项目资本金内部收益率为6.5%;经查，国家颁布的市政工程领域的项目资本金基准收益率为6%。通过对比，6.5%大于6%，因此项目可行，政府方推出该项目会较快落地，并且社会资本方可以投资该项目。
2. 项目资本金净利润率(ROE)是否符合基准净利润率
在建设项目经济分析中，还可以通过项目资本金净利润率来判断项目的可行性。实践中往往将项目资本金净利润率与银行相关贷款利率(若该贷款利率为4.9%，则一般基准净利润率会要求达到10%〜15%)相比较，以此判断是否可行。
(1)分析方法：通过项目实施方案提供的商务条件(社会资本方可自行挤掉相关数据的水分)，建立财务模型，通过利润表获取项目资本金净利润率，以此数据与银行相关贷款利率对比，若为该贷款利率一倍左右2的，则表明项目可行。
(2)举例说明：A企业自有资金1000万元投资某市政工程，通过测算得知项目资本金净利润率为6.5%，目前五年期以上贷款利率为4.9%。通过对比，6.5%略大于4.9%，上述数据表明A企业将1000万元投资该项目相较于将1000万元存银行来说可获得更高的收益，基本可行。但还应考虑到项目投资过程中的各种事宜，包括但不限于对项目承担终身责任、处理协调各方关系、项目建设运营、应对审计等，因此，A企业可能会考虑到承担的投资风险及花费的精力与收益不匹配而拒绝投资该项目。
3.项目可行性风险的后果
实践中，若实施机构在进行PPP项目交易架构设计时，未能理解项目的可行性及参考标准，亦未向潜在的社会资本方进行市场测试，就将项目推向市场，可能会导致一系列不良的后果：
(1)项目流标可能性较大，影响项目落地及顺利推进实施：考虑到资本的逐利性，若项目资本金内部收益率及项目资本金净利润率等财务指标的不达标，同样的资金投资于该项目不如投资其他高收益领域或者不如将资金存银行的话，对于社会资本方而言，放弃该项目可能是明智的选择。而项目也将因缺乏竞争而流标，从而影响项目落地，增加各方的人力物力成本。
实践中，有的社会资本方考虑到增加业绩等各方面的因素，也会采用中标后再行与政府方谈条件的策略，以中标为筹码通过合同或者其他的任何方式来补足投资收益，以各种理由不开工或者怠工，这也会影响项目的推进实施。
(2)引入的社会资本方有他虑：实践中大型企业往往能接受投资收益率非常低的项目，除了其资金成本相对较低外，只赚施工利润或者通过施工利润弥补投资也是一种考量。基于收益率低，该类型的社会资本方往往在项目建设完成获得施工利润后便寻求退出，此举不符合PPP的长期合作精神，不利于项目的可持续性发展。
(二)应对办法
1.给予社会资本方合理的回报
政府方采用PPP模式的目的，一般在于引入有实力的社会资本方，通过其投资建设项目并负责运营，引入其先进的技术及力量高效地完成项目设施建设并保证今后运营期内项目的持续高效运行。
因此，在项目可行性方面，建议实施机构将工作重心放在如何能够选择合适的社会资本方，而确保社会资本能够得到合理的回报不失为一种互利共赢的方法。
具体来说，即通过项目财务测算，确定基准的项目资本金内部收益率，以此作为确定政府方的支付责任的参考线，转换为相应的投标投价因子，由社会资本方在投标时进行报价。(对于如何设置投标因子，本文不展开论述)
2.选择合适的提供服务的咨询团队，而不是选择咨询机构。
实践中发现，某些咨询负责人对于项目实施方案生搬硬套，并未体现项目的实际，导致项目推进阻力重重。因此，在选择咨询顾问时，建议关注咨询团队而非关注咨询机构，在选聘时应当主要考核项目主办负责人是否有较强的项目操作能力，考核其提供的咨询方案是否符合实际，如此才能有效地推动项目落地。
3.认识项目资本金内部收益率、项目资本金净资产收益率等指标及意义。
实践中，不仅是社会资本方决策人员需要了解相关的财务指标，政府方相关负责人亦需要了解，只有了解了财务指标，才能结合本地实际具体地安排各项目的推进，合理安排财政红线，保证固定资产投资任务的完成及项目顺利落地。
4.进行市场测试，综合各潜在社会资本方的意见，避免项目流标。
项目实施方案完成后，各项指标是否符合社会资本方的预期，可以征求潜在社会资本方的意见。只有在实践过程中，才能了解项目的商务边界条件是否符合市场规律，避免项目流标。
二、财政承受风险
PPP项目的实施需要考虑政府的财力，如何以更低的价格办更多的事，财政部21号文3规定，政府全部PPP项目的支出责任不得超过当期一般公共预算支出的10%(财政部于2019年对该红线进行了附条件调整，在此不展开论述)，因此，对于政府方或社会资本方而言，需要关注政府的财政承受风险4。由于政府付费PPP项目财政支出责任较为明确，本文主要关注可行性缺口补助PPP项目的财政承受风险(亦可称政府方的履约能力风险)。
(一)财政承受风险及后果
一般情况下，对于采用PPP模式的项目，需要进行财政承受能力论证，综合考虑政府方的支出责任，包括股权支出、补贴支出、风险支出和配套支出等。对于可行性缺口补助PPP项目，考虑到经营收入的估算将影响项目财政承受能力，计算财政承受风险时，政府的支出责任需要扣除相应的经营收入。此外，通常需由当地人大或人大常委会将PPP政府方支出责任纳入财政跨年度预算，并由财政部门将PPP项目纳入财政部PPP项目管理库，从而得以确保项目本级政府能够安排本级财政预算资金用以承担政府每年的支出责任。
1.举例说明
例如A企业欲投资某收费公路项目，该项目投资额为50亿元，项目公司通过收取车辆通行费获得投资回报。为达到既定合理回报，估算运营期年收入5亿元，估算的项目通行费为2亿元，则每年的财政缺口补助资金为3亿元。此时基于3亿元的补助资金进行财政承受能力测算，财承占比为9%。但据A公司对当地收费公路项目的了解，当地省份目前运营最好的收费公路的车流量都没有该项目的预计车流量高，且该收费公路周围又有几条路同时建设，综合分析，政府财政承受能力肯定突破10%红线。
2.风险后果
在项目推进过程中及社会资本方选择项目过程中，若未能对该类风险进行把控，对政府方而言可能产生“资不抵债”的严重后果，对社会资本方而言可能发生现金流断流影响企业生存。
(二)应对方法
1.对未来两三年内可能开展的项目进行统一规划
由于政府方的一般公共预算支出的红线变化的可能性不大，对于未来的两三年内的项目仍需要坚守该红线，基于此，政府方需要对未来可能进行的PPP项目提前进行物有所值分析及财政承受能力评价，通过数据对项目进行排序，区分轻重缓急，统一分配项目占用额度。
2.在项目分配的额度范围内进行PPP包装
对于储备的PPP项目过多、必须实施的项目过多、政府支出责任过大的情况，政府方在分配到的额度范围内对项目进行包装，包装的原则是坚持额度不动摇，除非对其他项目的额度进行调配，否则政府方对于该PPP项目的支出责任只能按额度执行。
因此，在项目分配额度有限的前提下，需要项目的自行造血功能或者降低社会资本方的投资收益，相对应的方法如下：
(1)项目“肥瘦搭配”，即政府付费项目搭配一些有经营收入的项目进行打包)，尽量通过包装使项目能够产生造血功能，减轻政府的支出责任;这在一定程度上也考验社会资本对项目自平衡的操作能力。
(2)降低社会资本方投资收益，由于政府支出责任额度有限，在不增加项目造血功能的条件下，可降低社会资本方的投资收益，对于工程撬动比高的项目，可以协商由社会资本方通过施工利润进行弥补投资收益。
3.21号文公式的益处
通过21号文政府支出责任公式计算出来的政府付款额度是逐年递增的，该幅度符合政府方一般公共预算支出的每年增幅，一般情况下不会出现合作期内某年的政府支出责任接近财政PPP支出红线的问题。因此，在拟推进项目过多的情况下，可考虑采用21号文公式进行计算政府付费。
但21号文公式也是把双刃剑，对于政府方而言支出责任更大，而对于社会资本方而言则资金回收年限更长，因而实践中较多项目会选择等额本金公式或等额本息公式，在此不展开论述，具体可参考四川省财政厅关于PPP财政承受能力论证的规定5。
三、社会资本方信用风险
PPP模式相较于传统的施工模式，更关注的是社会资本方在项目全生命周期的投入，因此在基础设施项目引入PPP模式时需要关注的社会资本方的信用风险。
社会资本方在PPP项目中需要对项目进行全生命周期的管理，需要有足够的投融资能力、建设能力、运营维护能力等，对于选择社会资本过程中，需要关注以下风险：
(一)投融资能力及应对措施
PPP项目实质上是社会资本方投融资项目，而基础设施项目动辄投资数亿元，社会资本方投融资能力的重要性不言而喻。
因此，在PPP项目投资人招标之时，就应关注其自有资金银行存款证明、金融机构贷款意向、企业授信额度、净资产以及资产负债率等指标，以确保社会资本方具备与项目投资相适应的投融资能力。
(二)建设能力及应对措施
基础设施PPP项目工程量大，需要考量中标社会资本方的建设能力，在实践中，可能出现中标后社会资本方不开工或者人员不足以保证项目实施的风险，包括不能按时开工、及时完工，所投入的人员经验不足等。
因此，在PPP项目投资人招标之时，就应关注社会资本方资质能力、项目投入的班子成员(配以有影响力的违约责任)、项目班子人员的具体负责事项(配以有影响力的违约责任)、项目班子主要负责人的经验业绩(配以有影响力的违约责任)，以确保社会资本方的建设能力，促进项目的顺利建设。
同时，在评标过程中，重点考核项目的建设方案，包括施工组织设计、工期推进表及保障措施等，需要搭配有影响力的违约责任，以确保建设方案不至于流于形式。
四、结语
对于基础设施项目，在其引入PPP模式时，需要关注的其他问题还包括项目审批风险、提前投入征拆资金风险、提前退出补偿、融资利率风险、运营成本超支风险、项目测算方法主观风险等，本文不能一一而足。在实务操作中，我们需要掌握切实可行的风险识别工具，识别风险、管理风险，如此一来，PPP模式必将成为政府和社会资本合作的核心桥梁。
注释
1 田庭港 北京市万商天勤律师事务所律师，执业领域为基础设施与项目融资、建设工程与房地产
2 ROE数据与银行贷款利率相比，除了倍数之外，还需综合考虑项目的竞争压力、实施机构态度等因素
3 财政部21号文是指《政府和社会资本合作项目财政承受能力论证指引》(财金〔2015〕21号)
4 所谓关注政府的财政承受能力风险，换言之，关键看实施该项目的本级政府财政可用于PPP项目的剩余额度;若额度有限，可考查社会资本实现项目财务自平衡的能力;归根到底，还是政策对合作模式创新思维的容忍度。
5 关于PPP项目中采用等额本息或等额本金的问题，具体可参考《四川省政府与社会资本合作(PPP)项目财政承受能力论证办法》(川财金〔2017〕91号)
作者：田庭港
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