一、项目概况
(一)项目背景
钓鱼嘴半岛位于重庆市大渡口区东南部， 三面临江， 与下游的渝中半岛遥相呼应，具有得天独厚的区域优势，是长江进入重庆主城区后第一个半岛区域，也是重庆主城唯一未开发的半岛。钓鱼嘴半岛作为重庆市政府重点开发项目，被列为重庆市十大城市片区之一。
钓鱼嘴半岛面积 7. 8 平方公里，坐拥 10. 26公里江岸线，江水水域面积宽阔，生态环境良好，自然地貌涵盖了江、山、岛、田、塘、滩六大要素，整个半岛山水辉映成趣，具备典型的山水城市环境及城市形象的重要景观要素。
重庆市拟将钓鱼嘴半岛打造成为区域性休闲旅游度假区和高端居住区，重点发展休闲娱乐、高端商务、旅游度假、主题公园及现代居住等功能。届时，钓鱼嘴半岛将被建成重庆主城新地标，与朝天门、江北嘴形成三足鼎立、相互补充之势。
(二)整治内容
本项目所称“土地一级开发”是指，依据土地利用总体规划和城乡总体规划，对钓鱼嘴南部片区土地实施成片整治(包括平场建设，市政道路建设，地下综合管廊建设，公园、绿地建设，前期设计及监理，其它应达到土地出让标准的事项等)，按期达到土地使用权公开出让标准的土地初级开发行为。
(三)投资期限及额度
大渡口区钓鱼嘴南部片区土地整治项目预计3年完成，最长不超过5年。根据重庆市发展改革委对本PPP项目的批复，预计总投资额约65.9亿元，社会投资人投资约53亿元，社会资本投资年化收益率不超过10%。重庆市地产集团(重庆市土地储备中心)(以下简称“地产集团”)前期通过银行贷款等融资方式，已经完成投资约20亿元，本项目为地方平台公司存量项目。
二、运行模式
在本项目中，地产集团作为重庆市土地储备中心，对钓鱼嘴南部片区拥有整治储备权。地产集团作为招标人，通过公开招标方式选定社会资本投资人。招标公告限定社会资本最高年化收益率不超过8.5%，最低年化收益率投标人中标。社会资本投资人与地产集团子公司共同组建项目公司，投资比例不低于80%。地产集团与项目公司签订委托整治土地合同，约定由项目公司垫资整治土地，在熟地招拍挂成交后归还，并以中标年化收益加上其他必要费用确定项目公司收取的代理费用，项目公司归垫地产集团前期投资约20亿元。
民生加银资产管理有限公司(以下简称“民生加银”)以年化收益率8.24%中标，成为社会资本投资人。民生加银作为有限合伙人，与作为普通合伙人的地产集团全资子公司重庆市地产股权投资基金管理有限公司(以下简称“地产基金管理公司”)，共同成立有限合伙基金。有限合伙基金的期限与本项目建设期限一致，为3+2年。有限合伙基金在项目公司持股81%(其中民生加银资产管理有限公司占有限合伙基金份额的99%)。本项目中，社会资本投资人承担按期出资的义务，按中标收益率分享投资收益，不分享土地出让增值收益，也不参与土地整治项目的具体运作。
重庆市钓鱼嘴开发投资有限公司(以下简称“钓鱼嘴公司”)为重庆市地产集团全资子公司，在项目公司中持股18%。钓鱼嘴公司前身为重庆市地产集团分公司，专门负责钓鱼嘴土地一级开发工作，前期已经完成了投资约20亿元，对该项目积累了丰富的经验。地产集团为了开展本PPP项目，撤销了钓鱼嘴分公司，重新出资，以原班人马设立了钓鱼嘴公司。作为项目公司的股东，钓鱼嘴公司将委派人员到项目公司，担任该项目的具体组织实施者。
重庆市双发地产股权投资基金有限公司(以下简称“双发地产基金”)为地产基金管理公司参股的并购产业基金，双发地产基金持有项目公司1%的股权。双发地产基金与有限合伙基金签订远期收购协议，收购有限合伙基金持有项目公司全部股权，每年按其中标年化收益支付预付款，在土地整治结束时支付其出资本金。双发地产基金的资金来源，在整治后熟地顺利卖出时由地产集团增资;地产集团不能顺利卖出熟地时，则由双发地产基金另行募集社会资本。
三、本项目特点分析
本项目由笔者提供专项法律服务，笔者认为本项目的操作模式符合法律法规及相关政策的规定。并且本项目具有以下特点，具有一定的借鉴意义：
有利于解决土地一级开发项目造价失控的问题
在土地一级开发PPP模式中，经营权与收益权均可由社会资本享有。但是，由政府控制土地整治项目的经营权，更有利于政府从全局性、整体性对项目进行把控，有利于动用政府资源进行土地征收、房屋拆迁、安置补偿，特别是有利于控制整治成本。由于整治项目费用最终由政府支付，由社会资本投资人控制经营权，出于利益驱动，容易造成土地整治成本虚增，以增大社会资本隐性收益。因此，土地整治项目可以仅让社会资本投资人单纯投资，发挥社会资本融资方式多样化的优势。这样，既解决政府负债过高、风险加大的问题，又为民间资本提供了分享稳定的公共项目投资收益的渠道，实现了公共利益与私人利益双赢。
有利于解决基金期限与投资回报期限错配问题
社会资本以基金的方式投入，其投资回收期限是固定的，且通常要求按年支付收益。而土地一级开发项目虽然建设周期基本具有确定性，但熟地卖出期限具有不确定性，在目前房地产不景气的情况下更是如此。土地卖出的时间与基金投资人要求按年支付收益的时间是不可能吻合的。本项目采用双基金的模式，由一只后备基金远期收购前期投资基金，并以预付款的方式按年支付前期投资基金的收益，较好地解决了这一难题。
有利于解决双重征税的问题
社会资本按中标年化收益率取得投资回报，其自身纳税是应当的。但通过项目公司分红，或项目公司清算收回投资及收益，由于项目建设代理费作为项目公司的利润，需要在项目公司缴纳企业所得税。而项目公司缴纳企业所得税后，社会资本分得的利润就达不到中标年化收益了。本项目采取了股权转让的方式退出，解决这一问题。
有利于解决明股实债的问题
财政部2015年6月25日发布 《关于进一步做好政府和社会资本合作项目示范工作的通知》(财金[2015]57号)，重申“严禁通过保底承诺、回购安排、明股实债等方式进行变相融资，将项目包装成PPP项目。”
本项目的操作模式是否属于上述情况?是否违规?需要进行仔细分析：
1、固定收益是否等于保底承诺?
保底承诺属于债的特征，无论项目盈亏，均要在约定期限内归还投资本息。而固定收益是在项目赢利的情况下才予支付，与保底承诺是不同的，固定收益符合《公司法》关于有限公司股东可以自由约定分红方式的规定。本项目的社会资本是通过项目公司取得代理费的方式取得股权收益，且代理费是在熟地卖出之后才予支付。政府一方并无刚性支付压力。因此固定收益并不等同于保底承诺。
2、回购安排是否就一定是明股实债?
回购安排通常被认为是明股实债，但并非绝对。根据财政部“关于印发《金融负债与权益工具的区分及相关会计处理规定》的通知(财会[2014]13号)”，只有项目公司按约定回报在约定期限内无条件回购，才能认定为金融负债。本项目并非由项目公司回购社会资本，而是另一股东收购，且另一股东的资金来源是在代表政府一方的地产集团熟地卖出取得收入之后取得，或另一股东再次募集社会资本而取得。政府一方也无刚性支付压力，因此回购安排并不完全属于明股实债。
综上，无论是从法律形式上认定，还是根据实质重于形式的原则认定，本项目均是股权融资而非债权融资。
以上观点，欢迎指正。
BHI客服1
